螺旋式预期下的通胀焦虑：真实的不安与理性的看待

身处不同年代，所关注的领域千差万别，每个人都有属于自己视角的通货膨胀故事。但对绝大多数人而言，可能并不存在可以稳定对抗通货膨胀的标准答案。

无法靠经济学知识给出的标准答案

笔者第一次对通货膨胀有切身的体会，是在90年代初期，至今印象深刻的有两点：一是很多商品的定价相对于当时的工资水平堪称天价，而买东西时的讨价还价则堪比“玄学”，价格可以拦腰斩，也可以从脚脖子开始砍，毫无规律。二是存款利率极高，差不多5年左右本金就可以翻倍-因为害怕记忆差错还特地去查询了记录，发现1993年7月份时银行开出的1年期定存利率为10.98，5年期定存利率为13.86。

这种情况绝非个例。20世纪70年代末，在财政扩张和石油危机的双重催化下，美国通货膨胀率高达13.3%，距离超级通胀只有一步之遥，美联储主席沃克尔上任后，采取紧缩货币政策，将联邦储备利率提高到前所未有的20%。

2010年后，全球出现了长时间的低通胀环境。很多国家似乎成功兼顾了通胀与增长，货币超发导致利率下行，而物价上涨幅度远低于货币供应量增速，用以衡量通胀与失业率的负相关关系的“菲利普斯曲线”也好像“睡眠”了。

如果经济大好，那么一直“低通胀、低利率”可以说是皆大欢喜，然而一旦增长放缓，压力就扑面而来——后疫情时代，供应瓶颈加上能源价格上涨，“通货膨胀像约定好的一样，如期而至，而且比美欧同事们所预料的幅度要高出一截。”6月10日，银保监会主席郭树清在陆家嘴论坛开幕时如是表述。

但要想系统考察通胀冲击与各种物品价格变动之间关系、得出关于通货膨胀的整体共识，其实并不容易。

一来，真实世界里的商品价格的变化，并不是同一时间同比例上下，而是程度有别、此起彼伏的：一段时间内，某种类型的通货膨胀可能相对严重，但另外一些商品则呈现明显的价格下降趋势，让普通老百姓切实感受到了实惠。另外，实物与服务、资产的定价机制不同，传导机制亦有明显差异。

二来，同一时空的地域区别有如云泥。从国别来看，在通胀压力上，美国名列前茅，7月CPI年率持平前值5.40%，为近13年来的最高值。加拿大9月初汽油价格为约1.573加元每公升，较2020年4月的约0.76加元，涨幅高达1倍。英国虽然通胀率也创出新高，但却同时拿出了远高于通胀率、11年来最快的半年度工资增速数据。巴西央行8月初将基准利率从4.25%提高至5.25%，整整100个基点的巨幅加息行动是该央行自2003年以来首次，咨询机构Quaest近日发布的调查结果显示，巴西民众对疫情担心开始下降，对经济和通胀问题担心增加。而在亚洲的一些国家，虽然通货膨胀率有所上升，需求疲软的压力却更大，使得当地央行暂无通过紧缩货币政策来戳破通胀的迫切压力。

即便是成熟体系内的衡量指标，也会存在一定的观察偏差。举个简单的例子，疫情期间大部分北美人居家办公，极大减少了驾车上下班的需要，结果汽油消费暴跌，而当各地陆续解封、出行剧增时，汽油消费的压力马上显现。考虑到汽油是当地通胀统计栏目中加权比重较高的类别，如果允许修改加权比重，在不同阶段将各种特殊因素分别考虑进去，那么真实的通胀率将立刻与政府公布的数据产生较大出入。

至于现在的1万元，N年后会值多少的测算，由于尚无同一标准来衡量某个特定概念，其实也并无太大实际意义——曾经有文章用“按照政府统计的CPI数据”，“按照对应的GDP”，“按照（货币供应量增长率-GDP增长率）”，“按照广义人民币供应量”这四种方式分别进行近40年通货膨胀率的计算，结果大相径庭。

螺旋式焦虑与被推高的预期

人们常常说，人类的悲欢并不相通，放到对通货膨胀的切身感受上，一定程度上也是如此。

温和的通胀未必是坏事——物价上涨，有利可图，各方才有动力进行生产，这对整个社会而言，也是一种倒逼潜能并促进经济发展的方式。至于购买力，虽然40年前的1元可买到的物品或服务比现在多，可是大多数人现在的生活水准还是比40年前要好得多，所以单纯从货币政策去看待价格问题也有失偏颇。而一旦通货膨胀发展到极其恶性的地步，比如委内瑞拉、萨尔瓦多、土耳其这个级别，也已经不是普通人凭借个人意志就能规避、改变或者对抗的了。

在日常生活中，夹在“温和”和“极端”之间，能让人明显感觉到生活压力、但却无法精细衡量其程度，也无法判断到底会持续下去还是只是短期存在的通货膨胀，或许才是普通百姓真正的压力来源。而这种压力，当下正以一定程度的螺旋式预期加剧了焦虑感。

实体市场上，如果下游市场预期未来上游还要继续上涨，就会产生恐慌式买入，并传导回上游，导致价格最终飙升至各个环节都不能承受的程度。反映到投资领域，经济数据（甚至一些宣传）会推高人们对于通胀的预期，加重内心的焦虑感，也会推动资产价格的非理性上升甚至虚假繁荣。

回到本轮欧美市场的通胀现状。实事求是地讲，数据的飙升固然有疫情期间政府撒钱的财政强刺激政策，以及被压抑的需求逐步恢复而各地供应并没有保持同步所导致的特殊性，但也与当地央行长期放水导致的强大惯性有关，因此并非意料之外的产物。

一个问题是：就在疫情之前，不少央行还在拼命将通胀率提高到（或维系在）2%的目标，为什么这一轮的通货膨胀如期而来，却从苗头伊始即被投射了格外警惕的目光？

市场的担忧在于，一旦通货膨胀到了需要以更大力度、更快节奏进行收紧以治理的程度，就有可能产生比现有问题更加严重的问题。

上文提到沃克尔史无前例的加息行为，高利率冲击下美国GDP增速由1978年的5.5%降至1982年的-1.8%，付出高昂代价后，经济硬着陆，通胀率终于回落到3.2%。

而1994年12月，国内有据可查的通货膨胀率达到24.1%。1996年底经济实现“软着陆”后，紧缩政策在97、98年继续发挥滞后效应，使得政府于1998年又立即出台了扩大内需、拉动经济增长的方针，仅1997年10月到2002年2月间，央行降息就达6次之多。

虽然历史从来不会完全按旧日剧本重演，但对身处其中的个体而言，波折即是煎熬。

自我投资，或许是绝大多数人最好的应对之道

2009年，伯克希尔哈撒韦公司的年度股东大会上，有人问巴菲特关于通货膨胀的问题。他的回答是，防止通胀的最佳方法是提高自己的技能。“如果你是最好的老师，如果你是最好的外科医生，如果你是最好的律师，你将从全国的经济蛋糕中分得一杯羹，不管货币的价值如何。”（详见“和讯网”发布的2009年巴菲特股东大会实录全文。）换言之，无论何时何地，要在相关领域处于领先地位，确保自己在整个盘子中仍然有相应的份额。

巴菲特的另一个建议是投资于那些品质不会受到货币变动影响的产品和服务，这是因为无论货币的价值如何变化，产品与服务仍然会有需求。（PS：芒格就此补充了一句，原文大意是：建议做一个脑外科医生，不要投资政府债券，要投资可口可乐。）

未来通胀的威胁会有多大？各种观点莫衷一是。如何看待这个问题？一定程度上也隐含了各自的利益取向。弗里德曼曾经说过，“一切通胀都是货币现象”（“Inflation is always and everywhere a monetary phenomenon”，1963），但通胀从来都并不只是货币现象。

从宏观而言，通胀背后逻辑复杂，而国际国内形势错综，在当下的货币供应量和杠杆率水平下，无论怎样的政策选择，都较以往任何时候面临更大的压力。但每个国家情形不同，治理通胀的决心与力度不同，我们可以预期的结果也会不尽相同。

从个体而言，虽然每个人都希望自己能跑赢通胀，但每个人事实上并不知道自己的通胀抵御能力在整体市场上是处于什么样的分位数，因而也无法预料，这一轮新的浪潮里自己到底是受益者还是受害者，抑或受到何种程度的冲击。

投资于自己的工作能力、提高自身作为劳动力的价值，并投资于自己的身心健康。长期来看，只要留得青山在，就都仍有机会。而结合当下前所未有的冲击与大变局，作为投资者的个体在思考、调整投资组合策略时，或许更注重在风险和收益的综合诉求中达到新的平衡。这个过程中，普通投资者更要避免非理性焦虑，谨防因为担心被收割却主动陷入被收割。

值得一提的是，虽然撒钱式的福利政策常被诟病，甚至被认为是导致本轮境外相关国家发生通胀的因素之一，但大量实证研究也表明，如果有更具针对性的福利政策兜底，那么通货膨胀对低收入阶层的伤害将得到一定的控制，也将更有利于社会共同目标的最终实现。

责编：陈书玉

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